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UN MODELO CcP DEL MERCADO DE VALORES Shimshon Bichler* Jonathan Nitzan** Este artículo esboza un modelo del mercado de valores basado en el capital como poder (CcP). Dicho modelo es necesario por dos razones.
UN MODELO CcP DEL MERCADO DE VALORES Shimshon Bichler* Jonathan Nitzan** Este artículo esboza un modelo del mercado de valores basado en el capital como poder (CcP). Dicho modelo es necesario por dos razones. Primera, el mercado de valores es hoy la brújula principal del modo capitalista de poder. Segunda, hasta ahora no hemos desarrollado una teoría del CcP para describirlo 1. Por sorprendente que parezca, toda modelación del mercado de valores a largo plazo se deriva de un metadogma único que llamamos tesis del desajuste (Bichler y Nitzan, 2009; 2015a). Su premisa básica es la bifurcación general entre economía y política (una abreviatura de los ámbitos no económicos de la sociedad) y la división adicional, dentro de la economía, entre las esferas real y nominal. En este dogma, las finanzas son un espejo nominal simbólico que refleja la economía real, pero ese reflejo es imperfecto, y este es aquí el punto * Profesor de Economía Política en varias universidades de Israel, net.il]. ** Profesor de Economía Política, Universidad de York, Canadá, ca]. Este artículo se presentó en la cuarta conferencia CcP, El capital como poder: ampliando la visión, Universidad de York, de septiembre de Todas las publicaciones de los autores, de acceso gratuito, se encuentran en The Bichler & Nitzan Archives [http://bnarchives.net]. El trabajo para este escrito fue apoyado en parte por el sshrc. Traducción de Alberto Supelano. Fecha de recepción: , fecha de revisión: , fecha de aceptación: Sugerencia de citación: Bichler, S. y J. Nitzan. Un modelo CcP del mercado de valores, Revista de Economía Institucional 19, 36, 2017, pp doi: https://doi.org/ / v19n La teoría del capital como poder plantea que el capitalismo se entiende mejor como un modo de poder y no como un modo de producción y consumo, y que el capital no es tiempo de trabajo ni máquinas sino la institución central del poder en el capitalismo. Para lectores legos Nitzan y Bichler (2012b) ofrecen un breve resumen del CcP, Nitzan y Bichler (2009a) hacen una exposición más amplia y Nitzan y Bichler (2015c) reúnen una serie de artículos recientes. Bichler y Nitzan (2015b) describen el pasado, el presente y el futuro del proyecto CcP, incluida una extensa bibliografía. 12 Shimshon Bichler y Jonathan Nitzan clave. Las magnitudes financieras tienden a desajustarse de la realidad, y el propósito del modelo es explicar este desajuste y predecir sus consecuencias 2. Nuestro modelo CcP no empieza negando esos resultados y predicciones convencionales, sino interpretándolos de manera muy diferente. El modelo sugiere que bajo la apariencia económica de la tesis del desajuste existe un proceso de poder, y que este y no la productividad ni la utilidad económica es el que guía el mercado de valores. Esta interpretación alternativa es importante por tres razones: primera, suscita preguntas que las teorías convencionales no pueden hacer; segunda, lleva a resultados que contradicen algunos supuestos básicos de la economía política tradicional y heterodoxa; y, tercera, podría abrir la puerta para una mejor comprensión del modo capitalista de poder y de cómo oponerse a él y transformarlo. El artículo consta de siete secciones. La discusión sustantiva empieza en la primera sección, con una rápida ojeada a las alzas y bajas del mercado bursátil en los dos últimos siglos; esta sección identifica algunos patrones cuantitativos del mercado, con las transformaciones cualitativas del poder subyacentes. La segunda sección explica la tesis del desajuste, mientras que la tercera sección describe el modelo de valoración de John Hussman, presidente de Hussman Investment Trust, que hasta donde sabemos hace las mejores predicciones de los rendimientos de largo plazo del mercado de valores. El resto del artículo describe nuestro modelo, ilustrado por el triángulo de Penrose. Triángulo de Penrose Poder capitalizado Temor sistémico Sabotaje estratégico 2 Es cierto que muchos modelos prácticos de inversión como los que se basan en el momento, el análisis cuantitativo y el seguimiento de índices, entre otros rituales no se apoyan directamente en la valoración de los fundamentos económicos. Pero todos ellos suponen que, en último análisis, la capitalización refleja y debe converger hacia ellos. Para los manuales sobre valoración de mayor venta, ver Damodaran (2011, 2012) y McKinsey & Co. et al. (2011). Un modelo CcP del mercado de valores 13 Así, la cuarta sección muestra que los resultados de Hussman se pueden reproducir considerando directamente el poder capitalizado y no la economía utilitaria de producción y consumo. La quinta sección explora cómo se entrelaza el poder capitalizado con lo que llamamos temor sistémico. La sexta sección sugiere que la fuerza motriz del poder capitalizado y del temor sistémico es lo que Thorstein Veblen llamó sabotaje estratégico, y especula acerca del modo en que la política económica se ha integrado al mercado de valores guiado por el CcP. La última sección concluye con un breve resumen y algunas reflexiones sobre el futuro. Antes de pasar a nuestro argumento, debemos señalar que los principios que tratamos aquí son generales, pero el análisis empírico se limita a Estados Unidos. Debido a esta limitación, el artículo es explorativo y tentativo, no exhaustivo y definitivo. PRINCIPALES MERCADOS BAJISTAS Empecemos con la gráfica 1, que muestra los precios anuales de las acciones en Estados Unidos desde finales del siglo xviii. El panel superior muestra los niveles y el panel inferior muestra las tasas de cambio. Los precios se expresan en dólares constantes, es decir, en cada año el índice del precio nominal se divide por el ipc. Poder adquisitivo o poder diferencial? Los economistas hacen esta transformación para mostrar los precios de las acciones en lo que llaman términos reales. Y lo que entienden por términos reales es aquí poder adquisitivo 3. Según esta visión, cada lectura sobre la línea delgada del panel superior muestra el poder adquisitivo, denominado en útiles universales, de los propietarios de las empresas más grandes de Estados Unidos que cotizan en bolsa 4. 3 Gran parte de la economía es concebida, teorizada, medida y escrita en términos reales, expresión que ponemos entre comillas porque nos parece muy problemática filosófica y empíricamente (ver Nitzan, 1989; Nitzan y Bichler, 2009a, cap. 8). 4 El término útil fue ideado por Irving Fisher (1892)http://bnarchives.yorku. ca/489/. Como esta unidad es ficticia e imposible de medir, los economistas convencionales pretenden que es teóricamente innecesaria. Pero en la práctica olvidan convenientemente esta pretensión y usan el útil en casi todo lo que hacen. La razón de esta hipocresía eclesiástica es simple: la única manera para que los economistas calculen agregados económicos reales (como el pib real y el volumen de capital real) o proporciones económicas reales (como las que comparan la paridad del poder adquisitivo o la productividad de distintos agentes económicos) es suponer una unidad de medida universal; y en el mundo hedonista de la economía, la única unidad de medida universal es el útil ficticio (Nitzan, 1992: cap. 5; Nitzan y Bichler, 2009a, caps. 5 y 8). 14 Shimshon Bichler y Jonathan Nitzan Gráfica 1 Precios de las acciones en Estados Unidos, (Dólares constantes) Log NIVEL (1929 = 100) (1999) Log Promedio centrado de 10 años (1968) -52% (2008) 100 (1905) (1928) -56% (1981) 100 (1802) (1834) (1850) -53% (1948) % (1814) -50% (1842) -62% (1857) -70% (1920) % TASA ANUAL DE CAMBIO % Media = 2,72 Promedio centrado de 10 años Nota: las áreas sombreadas indican los principales mercados bajistas (pmb) tal como se definen en el texto y en el cuadro 1. Las cifras negativas del panel superior indican el descenso del precio de mercado ajustado por el ipc desde el pico hasta el fondo del pmb (el año del fondo va entre paréntesis). El índice de precios de las acciones en Estados Unidos empalma las cuatro subseries siguientes: una combinación de series de acciones de bancos, seguros y ferrocarriles ponderada por gfd ( ), el índice Cowles/Standard and Poor Composite ( ), el índice 90-stock Composite ( ) y el índice S&P 500 (1957 hasta hoy). Las series en dólares constantes se calcularon dividiendo el índice del precio de las acciones por el ipc, con base 1929=100. El último punto de datos de la serie básica es 2016 y el del promedio centrado de diez años es Fuentes: Precio de las acciones: Global Financial Data (gfd) hasta 1900 (código de serie: spxd) y Standard and Poor s a través de Global Insight (gi) desde 1901 en adelante (código de serie: js&pns). ipc: gfd hasta 1947 (código de serie: cpusa) y fmi, Estadísticas Financieras Internacionales a través de gi desde 1948 en adelante (código de serie: Por ejemplo, si la línea delgada sube un 10%, eso significa que propietarios de acciones como Buffett y Soros pueden comprar un 10% más de alimentos (medido en útiles) o un 10% más de combustible para Un modelo CcP del mercado de valores 15 sus vehículos (otra vez, medido en útiles). A la inversa, si esta línea baja el 30% implica que los Buffett y los Soros del mundo pueden comprar un 30% menos de ropa o gastar el 30% menos en cuidado infantil (ambos medidos en útiles). Por sorprendente que parezca, esta es la visión dominante. En un universo híper liberal, sigue el argumento, todo individuo, bien sea un propietario multimillonario o un pordiosero sin un céntimo y, por extensión, cada grupo de individuos, bien sea una corporación, un gobierno o una ong es impulsado en últimas por un deseo innato de maximizar el placer hedonista, y la conversión compulsiva de todas las medidas nominales en términos reales es una manera de guiar y medir esta obsesión utilitaria. Pero hay otra manera, quizá más significativa, de pensar acerca de este cálculo. Cuando dividimos los precios de las acciones por el ipc, calculamos una relación entre los precios de dos canastas: una de acciones cotizadas en bolsa y una de bienes de consumo y servicios. Y si pensamos que los precios relativos de los bienes básicos reflejan el poder relativo de sus propietarios, lo que medimos no es solo el poder adquisitivo sino también el poder diferencial: el poder de quienes poseen acciones frente al poder de quienes poseen bienes de consumo y servicios. Por tanto, tenemos dos medidas en una: poder adquisitivo y poder diferencial; en lo que sigue nos centramos en este último. Hechos estilizados Qué nos muestra entonces la gráfica 1? Primero, que desde finales del siglo xviii el poder diferencial de los propietarios de acciones respecto de los propietarios de bienes de consumo y servicios ha aumentado exponencialmente (cabe señalar que el panel superior usa una escala logarítmica; así, distancias verticales iguales representan múltiplos de 10). La tasa geométrica promedio de crecimiento de todo el periodo es del 1,28% 5. Aunque esta cifra parezca pequeña, indica que en los últimos 215 años el poder relativo de los propietarios de acciones es casi 18 veces mayor. El panel inferior muestra la tasa anual de cambio. La línea delgada muestra el crecimiento de los precios de las acciones de Estados Unidos en dólares constantes de cada año con respecto al año anterior (la línea horizontal representa la tasa aritmética promedio de crecimiento del 2,72%). 5 La tasa geométrica de crecimiento se obtiene tomando la proporción entre la última y la primera observación, elevando esta proporción a la potencia 1/n (donde n es el número de años de la serie menos 1), sustrayendo 1 y multiplicando por 100. 16 Shimshon Bichler y Jonathan Nitzan En cada panel hay también una línea gruesa, que representa el promedio centrado de diez años de la línea delgada respectiva. Cada observación de la línea gruesa es el valor promedio de la línea delgada respectiva (nivel o tasa de cambio) calculado para un intervalo de diez años. Como el promedio móvil es centrado, el intervalo corresponde a los cinco años anteriores a la observación y a los cinco años siguientes. Por ejemplo, el promedio centrado de diez años para 1990 es el valor promedio del periodo La línea gruesa del panel superior es útil para describir lo que llamamos principales mercados bajistas o pmb 6. En un mercado cuyo precio sube exponencialmente, el acontecimiento más dramático es una baja prolongada o pmb, al que definimos como un periodo en el que se cumplen dos condiciones: 1) declina el promedio centrado de diez años del precio de mercado en dólares constantes, y 2) cada pico de la línea anual es seguido por un pico más bajo (nótese que el pico/fondo de un pmb puede preceder/seguir ligeramente al punto de inflexión del promedio centrado de diez años). Con base en esta definición, contamos siete pmb (sombreados): tres en la primera mitad del siglo xix, tres en el xx y uno en el xxi. El panel superior señala los años pico y fondo de cada pmb, junto con la caída total del precio de las acciones ajustado por el ipc. El cuadro 1 resume esta información. Cuadro 1 Principales mercados bajistas de Estados Unidos (Porcentaje, cálculos en dólares constantes) Periodo (Pico-fondo) Descenso Nota: un pmb se define como un periodo multianual durante el cual: 1) el promedio centrado de diez años del precio de las acciones, en dólares constantes, tiende a bajar, y 2) cada sub pico sucesivo de la serie de precios subyacente es menor que el anterior. El pico/fondo de un pmb puede preceder/seguir ligeramente al punto de inflexión del promedio centrado de diez años. Cantidades y cualidades del poder Ahora bien, cuando el mercado está en auge, a los medios de comunicación populares les encanta insistir en que esta vez es diferente. Las cabezas parlantes pretenden que algo fundamental cambió, y que los buenos tiempos pueden seguir para siempre. Irving Fisher hizo 6 Para la génesis, versiones anteriores y análisis previos de este concepto, ver Bichler y Nitzan (2008), Kliman, Bichler y Nitzan (2011) y Bichler y Nitzan (2012a). Un modelo CcP del mercado de valores 17 esa afirmación infame en octubre de 1929, poco antes de perder su fortuna, equivalente a 100 millones de dólares a precios de hoy, en el gran desplome de la Bolsa (New York Times, 1929), y de nuevo, en 1999, un par de analistas visionarios predijeron que el mercado de valores se triplicaría en cinco años, para verlo reducido a la mitad (Glassman y Hassett, 1999). A los gurúes les gusta ridiculizar estos pronósticos de un nuevo orden con títulos como Exuberancia irracional (Shiller, 2000) y bromas como Esta vez es distinto (Reinhart y Rogoff, 2009). El mercado, dicen ellos, tiene un patrón natural, revertir a la media, y no hay nada que alguien pueda hacer para cambiarlo. A primera vista, parecen tener razón. Gráfica 2 Tasa anual de cambio de los precios de las acciones en Estados Unidos (Promedio centrado de diez años) 25 % % desv. stand. = desv. stand. = 7.14 Media = desv. stand. = desv. stand. = Nota: las áreas sombreadas indican los principales mercados bajistas (pmb) tal como se definen en el texto y en el cuadro 1. El índice de precios de las acciones en Estados Unidos empalma las cuatro subseries siguientes: una combinación de series de acciones de bancos, seguros y ferrocarriles ponderada por gfd ( ), el índice Cowles/Standard and Poor Composite ( ), el índice 90-stock Composite ( ) y el índice s&p 500 (1957 hasta hoy). La serie en dólares constantes se calculó dividiendo el índice del precio de las acciones por el ipc, base 1929=100. El último punto de datos del promedio centrado de diez años es Fuentes: Precio de las acciones: gfd hasta 1900 (código de serie: spxd) y Standard and Poor s a través de gi desde 1901 en adelante (código de serie: js&pns). ipc: gfd hasta 1947 (código de serie: cpusa) y fmi, Estadísticas Financieras Internacionales a través de gi desde 1948 en adelante (código de serie: 18 Shimshon Bichler y Jonathan Nitzan La gráfica 2 amplía el panel inferior de la gráfica 1, ignora las variaciones año a año y muestra únicamente el promedio centrado de diez años. Esta ampliación más limpia nos ayuda a distinguir tres patrones generales: 1) la tasa de crecimiento del precio de las acciones no es regular, pero revierte al promedio; 2) no es aleatoria sino cíclica, y 3) su ciclo no es un azar, sino que en cambio muestra una duración más o menos estable (aunque su amplitud en el siglo xx es dos veces mayor que en el siglo xix). En general, el proceso se parece, entonces, a un fenómeno natural recurrente. Pero lo es? Se puede observar que, durante el siglo pasado aproximadamente, cada pmb fue seguido por un gran creordenamiento del poder capitalizado y una profunda reinterpretación del nomos capitalista 7. Así, el de fue seguido por el ascenso del capitalismo corporativo, el de por el ascenso del Estado de bienestarguerra keynesiano y el de por el ascenso del neoliberalismo global. A este respecto, el primer pmb del siglo xxi, de 1999 a 2008, parece incompleto: aunque el sistema capitalista ya está crujiendo, podría requerir otro pmb para llevar a un gran creordenamiento similar a los tres anteriores. Lo más importante de estos creordenamientos es que son cualitativamente diferentes entre sí. Así, al final podemos decir que esta vez como las demás es a la vez similar y diferente : cantidades similares de poder son guiadas por cualidades de poder diferentes. LA TESIS DEL DESAJUSTE Cómo dar sentido a estas pautas de largo plazo? Como ya se señaló, la teoría común y quizá la única en oferta es la tesis del desajuste. Según esta tesis, el capitalismo como cualquier otro sistema económico es un modo de producción y consumo que se puede describir y analizar en términos reales (es decir, en útiles). Cuando los economistas dicen que la economía creció el 5%, lo que quieren decir sean o no conscientes de ello es que en este año se produjo un 5% más de útiles que en el año anterior. Esta es la llamada esfera real de la economía. Pero la economía capitalista tiene otra esfera, la financiera, y esta no se denomina en útiles reales sino en dólares y centavos nominales. El mercado de valores es parte de la esfera financiera y juega un papel 7 El verbo creordenar fusiona los aspectos dinámicos y estáticos de la creación de orden (Nitzan y Bichler 2009a, cap. 14). Los antiguos griegos usaban la palabra nomos para denotar las instituciones sociales-legales-históricas más amplias (Castoriadis, 1984; 1991). El nomos capitalista se explora en Nitzan y Bichler (2009a, cap. 9). Un modelo CcP del mercado de valores 19 crucial: actúa como un espejo gigante que refleja lo que sucede o, para ser más precisos, lo que ocurrirá en la esfera real. Cámara de los espejos El diagrama 1 ilustra cómo funciona este espejo. Diagrama 1 Cámara de los espejos de Fisher Actual Acervo de capital Futuro Servicios de ingreso Nominal Real Capitalización C = GE E tnr δ Ganancias Según la tesis del desajuste, que se remonta a Irving Fisher (1896; 1907), los capitalistas poseen máquinas, materias primas y conocimiento, que en conjunto forman el acervo de capital real (cuadrante superior izquierdo). Este acervo de capital real producirá, en el futuro, servicios de ingreso real (cuadrante superior derecho) que los capitalistas a su vez venderán por ganancias nominales futuras (cuadrante inferior derecho). Y las expectativas de estas ganancias futuras son capitalizadas por sus propietarios, aquí y ahora, en el valor nominal de mercado actual (cuadrante inferior izquierdo) 8. Ahora bien, si es- 8 Según Fisher, La afirmación de que el capital produce ingreso solo es verdadera en sentido físico; no es verdadera en el sentido del valor. Es decir, el capital-valor no produce ingreso-valor. En cambio, el valor-ingreso produce valorcapital [...] cuando el capital y el ingreso se miden en valor, su conexión causal es contraria a la que existe cuando se miden en cantidades. El huerto produce manzanas, pero el valor de las manzanas produce el valor del huerto [...] Vemos, entonces, que la riqueza de capital actual produce servicios de
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